11月30日,福田汽車發(fā)布公告擬定向增發(fā)約4.26億股新股,發(fā)行價格為每股2.75元,總計可募得資金約11.72億元。
值得注意的是,此次增發(fā)的對象,除了福田汽車的實際控制人北京汽車工業(yè)控股有限責任公司(下稱“北汽控股”)外,還有境外戰(zhàn)略投資者戴姆勒-克萊斯勒股份有限公司(下稱“戴克公司”),兩家將分別認購1.29億股、2.97億股。增發(fā)后,福田汽車的總股本將由目前的8.11億股增至12.38億股,北汽控股和戴克公司分別持股34%和24%,分列第一和第二大股東。
戴克公司在2003年即與北汽控股簽訂了合作協(xié)議,但因政策限制,雙方的合資合作協(xié)議自簽訂之日起即陷入僵局。此次,外界普遍把福田汽車的定向增發(fā)視為雙方實質合作的起點,福田汽車將借戰(zhàn)略投資回避產(chǎn)業(yè)政策而實現(xiàn)合資。
回避政策障礙
與通常增發(fā)事項擔憂方案設計本身的定價、投資項目等能否獲得股東批準不同,福田汽車此次定向增發(fā)可能存在的一個變數(shù)是有關方案能否獲得有關部門的通過。
《汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展政策》規(guī)定:同一家外商可在國內建立兩家(含兩家)以下生產(chǎn)同類(乘用車類、商用車類、摩托車類)整車產(chǎn)品的合資企業(yè),如與中方合資伙伴聯(lián)合兼并國內其他汽車生產(chǎn)企業(yè)可不受兩家的限制。境外具有法人資格的企業(yè)相對控股另一家企業(yè),則視為同一家外商。
而此前,戴克公司在商用車領域已經(jīng)分別在與福建汽車集團(下稱“福汽集團”)和江蘇亞星集團(下稱“亞星集團”)合資建廠,這無疑將影響戴克公司在華尋找合作伙伴的進一步擴展。
分析師擔憂政策對有關外資合作的規(guī)定,可能使得戴克公司再次因合資名額限制而不具備相應的資格,從而導致福田汽車的增發(fā)方案不被商務部批準。
“定向增發(fā)不同于建立合資公司,性質僅僅是外商投資企業(yè)?！备Ｌ锲圏h委副書記趙景光說,有關合資名額的限制并不適用于這次增發(fā)。福田汽車公告中亦稱戴克公司為境外戰(zhàn)略投資者。福田汽車金融事業(yè)部有關人士稱,戴克公司參與定向增發(fā)僅可以獲得24%的股權,“只要股權比例低于25%,不觸及合資線,就可以往戰(zhàn)略投資方面靠?！?nbsp;
2005年底,商務部、證監(jiān)會等五部委聯(lián)合發(fā)布《外國投資者對上市公司戰(zhàn)略投資管理辦法》,福田汽車希望能夠借此政策獲準增發(fā)。但是,面對對外資收購日益嚴格的審批,這仍可能只是一個冰面上的芭蕾。
近年以來,在新一輪全球并購中,中國成為爭奪的重點,商務部對外資參股項目的審批卻日益嚴格。不久前,蘇泊爾(18.26,0.31,1.73%)(002032)就因為法國SEB集團的并購最終引至國家商務部召開聽證會。
雖然,此次福田汽車增發(fā)給戴克公司24%的股份不涉及控股權的轉讓,并且距大股東的持股比例仍低10%。但是,外界擔心當此風口福田增發(fā)能否獲批仍是“勢所難料”。
實現(xiàn)合資的最終圖謀
“福田汽車眼下只是通過參股和技術合作來回避產(chǎn)業(yè)政策的限制,與戴克公司合資建廠才是其最終目的。”分析人士認為,戴克公司以戰(zhàn)略投資者身份進入,是福田汽車曲線合資的權宜之計。
根據(jù)福田汽車2003年9月10日的公告,戴克公司與北汽控股簽有一份長達20年的合作計劃,合作總金額達12.1億美元。內容包括:福田汽車與戴克公司在商用車領域進行戰(zhàn)略合作;戴克公司收購福田汽車部分法人股,共同組建中、重型卡車合資公司;討論大、中型客車業(yè)務合作的可能性等。
“原來的計劃是北汽控股向戴克公司轉讓福田一部分股份,不過現(xiàn)在是北汽控股和戴克公司同時參與定向增發(fā),從而使戴克公司獲得公司的股份。”福田汽車有關人士稱,根據(jù)2003年的合作計劃,戴克公司和福田汽車在開展產(chǎn)業(yè)合作前,首先需要持有福田汽車的股份,現(xiàn)在只不過是獲得股份的形式發(fā)生了改變。
“現(xiàn)在戴克公司參股公司是以境外戰(zhàn)略投資者的身份進入公司,是合作的前期,還談不上產(chǎn)業(yè)合作?！鄙鲜鋈耸糠Q。產(chǎn)業(yè)合作才是戴克公司與福田汽車的最終目的。
在披露了與戴克公司的合作計劃后,福田汽車于2004年就開始為合資尋找可能的路徑。從亞星集團手中收購亞星奔馳客車公司(下稱“亞星奔馳”)的股份,取代亞星集團從而實現(xiàn)與戴克公司的合作是福田汽車最初的思路。
亞星集團是國內早期行業(yè)領先的客車廠商。1997年3月,亞星集團以其旗下最優(yōu)秀的資產(chǎn)與戴克公司合作成立了亞星奔馳,雙方總投資9550萬美元,各占一半股份。此后,亞星集團又以余下資產(chǎn)發(fā)起設立了亞星股份(600213)。
合資后的亞星奔馳因與亞星股份產(chǎn)品重疊、內部相互競爭等問題,使得合資企業(yè)的狀況很不理想。2002年9月,戴克公司、亞星集團與揚州市政府簽訂了新的合作協(xié)議,規(guī)定亞星奔馳和亞星股份各自產(chǎn)品的具體類型,避免內部競爭,但卻仍未能使兩者看到盈利的曙光。為此,戴克公司急于從亞星奔馳抽身,甚至于不惜倒貼數(shù)千萬歐元作為代價。
如果福田汽車順利收購亞星集團對亞星奔馳的持股,則可以在嚴格的政策限制框架內完成合資伙伴的轉移,被視為優(yōu)選之作。為實現(xiàn)這一方案,福田汽車曾在2004年至2005年間與亞星集團付出了艱苦的談判努力,但到2005年底,談判終因價格問題而擱淺,福田汽車的努力徹底宣告失敗,只有等待戴克公司的退出。
而就在兩個月前,亞星奔馳新任總經(jīng)理李曉向外界透露,戴克公司已從6月份起放棄對亞星奔馳的管理,僅負責技術支持和財務監(jiān)督。但有消息稱,戴克公司同時承諾在兩年之內將保有在亞星奔馳的股份,若對將來的業(yè)績仍不滿意,才選擇全面退出。
“戴克公司從亞星退出只是時間問題，”福田汽車有關人士對此頗有信心。
天相投顧分析師陳橋寧認為,戴克公司在華的另一合作項目也不是鐵板一塊。
戴克公司與福汽集團的合作項目實際上并沒有股權關系,所謂的福建奔馳項目(東南汽車通過技術許可方式代工克萊斯勒的MPV)是由福汽集團與一家香港投資公司以1:1的股比合資組建的。戴克公司并沒有直接參與這個項目,只是這家香港投資公司是臺灣“中華”汽車和戴克公司的合資公司,且雙方股權比例相同。
“戴克公司的福建項目變數(shù)也非常大?！标悩驅幷J為,此前因為戴克公司是三菱汽車的控股股東,以及三菱與臺灣中華汽車之間的參股關系,福建項目也是福田汽車的合資障礙。但是,戴克公司已經(jīng)于2005年底轉讓了所持三菱汽車的全部股權,與福建項目已漸疏遠。
增發(fā)價格低于預期
“方案應該能夠通過。”對12月18日的股東大會表決,福田汽車有關人士顯示了信心。據(jù)其透露,自定向增發(fā)方案公告后,公司與股東積極溝通。盡管個人股東居多,但是多年的持股使得持股量較大的個人股東與公司的聯(lián)系較多,溝通尚屬通暢。
然而,對于此次每股2.75元的定向增發(fā)價格,幾位個人投資者則表示定價太低,此前市場的預期是每股3元到3.5元的價格。
“市場雖然已經(jīng)預期到了福田汽車的定向增發(fā),但大股東如此大比例地參與定向增發(fā)仍超出了市場預期?！鄙赉y萬國分析師王智慧認為,3.55億元的資金對現(xiàn)金流狀況并不理想的北汽控股來說不是小數(shù)。參與定向增發(fā)可以保持大股東的控制權,但卻由此導致增發(fā)價格低于市場預期。
福田汽車上述人士卻表示,增發(fā)價格定符合相關規(guī)定。低于預期的主要壓力還是來自戴克公司方面?！按骺藶楂@得公司24%的股份已經(jīng)付出超過8億元的資金,增發(fā)定價每高出一毛錢戴克就要多付出4000多萬元。”
對于北汽控股和福田汽車而言,“首先是求合作,而不是要增發(fā)”,高價融資不是此次增發(fā)的主要目的。并且,在福田汽車內部,增發(fā)和合作也分別由兩個不同的部門負責——增發(fā)事宜由金融事業(yè)部負責,合作事宜則由國際合作部負責。
戴克戰(zhàn)略投資的合理估量
福田汽車是中國最大的商用車生產(chǎn)企業(yè),每年銷售收入近200億元,但卻沒有確立證券市場中商用車板塊的領頭羊地位,市值不足30億元,前十大流通股股東鮮有機構投資者。2005年,福田汽車更是出現(xiàn)了其上市后的首次虧損,與戴克公司合資是其扭轉業(yè)績以及重塑股市形象的一次契機。對此,大部分券商分析師對此給予了正面肯定,但并不認為福田汽車可以迅速由此扭轉局面。
“我們不能確定福田汽車能否突破相關產(chǎn)業(yè)政策,即便突破,我們也并不看好公司的長期發(fā)展?！惫獯笞C券分析師趙雪桂在報告中稱。
趙雪桂認為原因有三:一是福田汽車是“市場份額導向型”公司,始終不能把“份額領先”轉化為“利潤領先”;二是在中國目前的合資商用車公司存在產(chǎn)品性價比不佳的痼疾,成功的案例目前只有江鈴汽車(福特參股30%)一家;三是中國重汽以及濰柴動力參股(將來可能控股)的陜西重汽,兩家股東各自控制了重要的重卡零部件資源,已經(jīng)成為標準重卡行業(yè)的領導者。福田汽車雖加大對歐曼重卡的投資,以及與戴克公司在重卡領域的進一步合作,但前景卻并不明朗。光大證券維持了對福田汽車的中性評級。
平安證券分析師姚宏光表示,擁有全球最大規(guī)模商用車的戴克公司至今沒有進入中國蓬勃發(fā)展的重卡市場的一個重要原因,就是建立直接的整車制造合資公司缺乏競爭力,這主要是由于產(chǎn)品價格無法與國內高度國產(chǎn)化的重卡產(chǎn)品競爭。雙方技術合作的重要一步可能是成立重卡發(fā)動機制造企業(yè),福田汽車可能的受益程度將取決于其高端產(chǎn)品的發(fā)展前景,但到目前為止,“擅長于低成本競爭策略的福田汽車并未在高端產(chǎn)品領域有太大建樹。”
“福田汽車可以說是進入了一個全新的發(fā)展里程。”陳橋寧則將福田汽車的投資評級由“增持”調升為“買入”。他認為,戴克公司的入股打開了福田汽車的長期發(fā)展空間。此前,福田汽車的產(chǎn)品主要集中在中低端市場,引入奔馳品牌后,產(chǎn)品結構向上延伸能夠突破制約贏利的短板。福田汽車可以借原有的大量中低端產(chǎn)品形成產(chǎn)品金字塔的塔基,通過規(guī)模效應攤銷成本;新引入的中高端產(chǎn)品構成塔尖,用以賺取利潤。同時,一直困擾福田汽車的公司治理問題也可能由此改變。當然,陳橋寧對福田汽車的增長判斷,離不開公司在提高核心部件自制能力方面的戰(zhàn)略調整。
